公司上半年收入同比增长30.5%至21.9 亿港元；受木浆价格同比大幅上升影响，公司半年毛利增长12.8%至6 亿港元，期内费用率保持稳定，经营利润同比倒退6.3%至2.48 亿，归属股东净利润录得1.9 亿港元，同比下跌3.7%。基本每股盈利0.2 港元，每股派息3.3 港仙。我们调整公司2011-2013 年盈利预测-4.8%-2.5%，预计未来三年净利润分别为4.25 亿、6.27 亿、8.3 亿港元。我们将公司目标价从10.53 港元提升至10.72 港元，相当于2011 年23.7 倍市盈率，较现价有15%上升空间，维持买入评级。

    2011中期业绩符合预期

    公司上半年收入同比增长30.5%至21.9 亿港元；受木浆价格同比大幅上升影响，公司半年毛利增长12.8%至6 亿港元，期内费用率保持稳定，经营利润同比倒退6.3%至2.48 亿，归属股东净利润录得1.9 亿港元，同比下跌3.7%。基本每股盈利0.2港元，每股派息3.3 港仙。

    毛利率同比下跌但环比改善，料下半年起成本压力渐减

    公司上半年整体毛利率为27.7%，同比下跌4.3 个百分点，但是环比有所回升。毛利率同比下跌主要原因来自原材料的价格高企。国际木浆价格自2010 年第四季度以来保持高位运行，公司上半年所用木浆（长纤+短纤）平均采购成本为840-850美元/吨，同比有30%以上的升幅。

    受市场供求关系改变及国际货币环境影响，年中以来木浆价格开始明显回升，库存天数回升至40 天以上，预计下半年仍将保持下跌态势。维达国际目前备有月4 个月长纤库存，以及略多于此的短纤库存。我们预计公司下半年毛利率仍有轻微提升空间，但全年毛利率料难以回复30%以上水平。

    下半年新增产能7.5万吨，全年资本开支5 亿

    公司上半年于浙江新增2.5 万吨产能， 8 月份浙江及辽宁合计5 万吨产能完成试产，4 季度四川内江基地将新增2.5 万吨，至年底公司总产能将达到49 万吨。产能持续扩张考验公司现金流。以5000 万/吨新建产能标准估算，公司全年资本开支约为5 亿港币。截至半年，公司账面现金5.3 亿、银行借贷14.5 亿（短期8 亿），应收账款和应付账款分别为7 亿和9 亿港币。公司6 月份获得一笔总值7.5 港元，HIBOR+2.35%利率的银团贷款，预计将缓解公司资金压力。

（第一上海）